رابطه(۳-۱۸)

 

که در آن b ضرایب حاصل از روش اثرات ثابت و ضرایب حاصل از روش اثرات تصادفی و ماتریس واریانس- کوواریانس ضرایب است.

 

در حقیقت، این آزمون فرضیه ناهمبسته بودن اثرات انفرادی و متغیرهای توضیحی است که طبق آن، تخمین­های حداقل مربعات تعمیم یافته، تحت فرضیه سازگار و تحت فرضیه H₁ ناسازگار است. به عبارت دیگر، تحت روش اثرات تصادفی که در آن از تخمین زننده­های حداقل مربعات تعمیم یافته استفاده می­ شود، فرضیه H₀ سازگاری ضرایب را نشان می­دهد. در حالی که فرضیه H₁ مبتنی بر رد این سازگاری است. ‌بنابرین‏ در صورتی که H₀ پذیرفته شود، روش اثرات تصادفی به روش اثرات ثابت ترجیح داده می­ شود و به عنوان روش مناسب­تر و کاراتر انتخاب می­ شود. در غیر اینصورت، روش اثرات ثابت کار است. چنانچه آماره محاسبه شده بزرگتر از جدول باشد، فرضیه H₀ رد و از روش اثر ثابت استفاده می شود.

 

۳-۷)شناسایی ناهمسانی واریانس و نحوه رفع آن

 

هنگامی که واریانس جملات خطا ثابت نباشد و تغییر کند گفته می­ شود مشکل ناهمسانی واریانس وجود دارد. برای بررسی وجود ناهمسانی واریانس در داده ­های رگرسیون، روش­ها و آزمون­های زیادی وجود دارد مانند آزمون وایت^[۶]، آزمون بریوش پاگان^[۷]، آزمون گلجسر^[۸] و آزمون هاروی و گادفری^[۹]. فرض صفر همه این آزمون­ها این است که واریانس جملات خطا همسان و ثابت است. ‌بنابرین‏ اگر احتمال محاسبه شده^[۱۰]، مربوط ‌به این آزمون کمتر از سطح خطای α باشد، فرض صفر رد شده و مشخص خواهد شد که مشکل ناهمسانی واریانس وجود دارد. در این پژوهش برای بررسی و شناسایی ناهمسانی واریانس از آزمون بریوش پاگان و برای تصحیح آن از آزمون GLS استفاده می­گردد. ضمنا α معادل ۰٫۰۵ در نظر گرفته می­ شود.

 

۳-۸)متغییرهای مورد مطالعه تحقیق و نحوه محاسبه آن ها

 

۳-۸-۱)متغیرهای مستقل

 

۳-۸-۱-۱) ارزش افزوده اقتصادی

 

EVA =NOPAT – (C × Capital)

 

که در آن:

 

( Net Operating Profit After Tax) NOPAT: سود و زیان پس از کسر مالیات در انتهای دوره t؛

 

Capital: مجموع سرمایه به ارزش دفتری در ابتدای دوره t (انتهای دوره t-1).

 

همان گونه که از فرمول بالا استنباط می شود، عوامل محرک ارزش^[۱۱] در الگوی EVA به سه گروه اصلی تقسیم می‌شوند. (پناهیان، ۱۳۸۲)

 

سودآوری عملیاتی شرکت (NOPAT)؛

 

میانگین موزون هزینه سرمایه (WACC)؛

 

میزان سرمایه به کار گرفته شده (Capital).

 

• محاسبه سرمایه به کار گرفته شده (Capital) و سود عملیاتی پس از کسر مالیات (NOPAT)

جدول ۱) چگونگی محاسبه سرمایه به کار گرفته شده (Capital) و سود عملیاتی پس از کسر مالیات (NOPAT)

 

 

 

 

 

 

NOPAT Capital فروش خالص ××

 

ب ت ک ف رفته (××)

 

هزینه های عملیاتی (××)

 

سود عملیاتی ××

 

سایر درآمدها (هزینه ها) ××

 

افزایش در معادل های حقوق صاحبان سهام ××

 

مالیات (××)

 

NOPAT ××

خالص سرمایه در گردش^[۱۲] (NWC) ××

 

خالص دارایی‌های ثابت^[۱۳] (NFA) ××

 

سایر دارائیها ××

 

مانده معادلهای سرمایه ××

 

سرمایه به کار گرفته شده ××

(بدهی های بهره دار – بدهی های جاری) – دارائیهای جاری (CA) = خالص سرمایه در گردش (NWC)

 

تسهیلات بلند مدت + تسهیلات کوتاه مدت = بدهی های بهره دار

 

استهلاک انباشته (AD)– بهای تمام شده تاریخی دارائیهای ثابت (FA)= خالص دارائیهای ثابت (NFA

 

• هزینه سرمایه^[۱۴]

هر شرکتی دارای ریسک و بازده مخصوص به خود است. هر یک از ‌گروه‌های سرمایه گذار مثل دارندگان اوراق قرضه، سهام ممتاز و سهام عادی، خواهان میزانی از نرخ بازدهی هستند که در خور ریسک مربوط به آن باشد. هزینه سرمایه عبارت است از حداقل نرخ بازدهی که شرکت باید به دست آورد تا بازده سرمایه گذاران در شرکت تأمین شود. (جهانخانی و پارسائیان، ۱۳۸۴، ۳۱۷)

 

هزینه سرمایه از ابعاد مختلف مورد توجه قرار می‌گیرد. به کارگیری هزینه سرمایه در تصمیمات سرمایه گذاری، استفاده از آن به عنوان مبنایی برای ایجاد ساختار بهینه سرمایه و یا حرکت به سمت آن، استفاده از آن در اجاره های سرمایه ای و به کارگیری در اندازه گیری شاخص‌های عملکرد و اصولاً استفاده از آن در تنزیل جریان‌های نقدی آتی جهت تعیین ارزش، همه از مواردی هستند که می‌تواند در توصیف اهمیت هزینه سرمایه بیان شود. علاوه بر آنچه اشاره شد نادیده گرفتن هزینه تأمین سرمایه از محل حقوق صاحبان سهام در محاسبه سود حسابداری علت اهمیت و ضرورت پرداختن ‌به این موضوع را توجیه می کند. (عثمانی، ۱۳۸۰، ۳۰- ۱۹)

 

هزینه سرمایه، نرخ بازده سالانه ایست که برای حفظ ارزش بازار (قیمت سهام) یک واحد تجاری لازم است. این نرخ، نرخ حدّ نصاب، حداقل نرخ پذیرش و یا حداقل نرخ بازده مورد درخواست سرمایه گذاران نیز نامیده می شود.

 

در شرایط فعلی اقتصادی ایران به چهار موضوع ذیل باید توجه داشت که می‌تواند بحث ساختار سرمایه مطلوب را از حالت کلی آن متمایز سازند.

 

موضوع اول ثابت بودن نرخ هزینه تأمین مالی از طریق بدهی است، ‌به این مفهوم که در شرایط فعلی هر شرکت با هر میزان بدهی و هر درجه ای از ریسک، با یک نرخ ثابت میی تواند وام بگیرد.

 

موضوع دوم پایین تر بودن نرخ بهره وام و تسهیلات دریافتی از سیستم بانکی از نرخ بهره بازار است که این موضوع باعث شده است تا واحدهای اقتصادی تمایل پیدا کنند تا به هر میزان که بتوانند تسهیلات مالی بانکی دریافت نمایند و موضوع سوم محدودیت تأمین مالی از طریق وام به علت محدودیت منابع مذکور می‌باشد. شاید دلیل اصلی این محدودیت ارزان بودن قیمت آن باشد و موضوع آخر اینکه وامهایی که واحدهای اقتصادی می گیرند عمدتاًً کوتاه مدت بوده و غالباً در پایان دوره مالی تسویه می‌شوند لذا نسبت آن ها را در ساختار سرمایه ی منعکس در ترازنامه کم اهمیت می کند.

 

• محاسبه هزینه سرمایه

هزینه سرمایه شامل هزینه اجزای تشکیل دهنده سرمایه می‌باشد که مجموع ساختار سرمایه شرکت را تشکیل می‌دهند. اجزای عمده ساختار سرمایه عبارت است از بدهی با بهره، سود انباشته و سهام عادی. با توجه ‌به این که صاحبان هر یک از منابع دارای نرخ بازده مورد انتظار خاص خود هستند، لذا هزینه هر یک از آن ها نیز متفاوت بوده و با توجه ماهیت متفاوت هر یک از این منابع روش محاسبه هزینه سرمایه آن ها نیز با هم تفاوت دارد.

 

برای تعیین هزینه سرمایه شرکت ابتدا ضروری است هزینه هر یک از اجزای سرمایه به طور مستقل محاسبه و ‌بر اساس نسبت آن ها در کل ساختار سرمایه، متوسط هزینه سرمایه شرکت به دست آید. (Miller، ۱۹۶۳) .

 

WACC = +

 

WACC = میانگین موزون هزینه سرمایه

 

D = مجموع بدهی ها

 

E = مجموع حقوق صاحبان سهام

 

Kd = نرخ هزینه بدهی ها

 

Ke = نرخ هزینه حقوق صاحبان سهام

 

• رویکردهای محاسبه هزینه تأمین مالی از محل سهام عادی

۱) مدل قیمت گذاری دارائیهای سرمایه ای^[۱۵]

 

۲) مدل بدون رشد^[۱۶]

 

۳) مدل صرف ریسک

 

۴) مدل رشد گوردون^[۱۷]